코로나19로 촉발된 경제 위기의 대응책으로 각국에서 시장에 통화를 집중적으로 공급하며 세계 경제는 호황을 맞았다. 주식시장은 역사상 최고점을 갈아치웠으며 각국은 최대 규모의 부양안을 계속해서 발표했다. 그러나 그간 시장에서 짖지 않는 개였던 인플레이션이 다시 찾아올 것이라는 우려가 퍼지고 있다. The HOANS에서 현 시황과 인플레이션 우려 속 각국 정부의 대처에 대해 알아봤다.
팬데믹 1년, 경제 역사의 새로운 기준점
코로나19가 전 세계로 확산된지 1년이 지난 지금, 전 세계 경제 역사책은 코로나19 이전과 이후로 기록할 수 있을 정도로 전혀 다른 모습으로 변했다. 주식시장은 그중에서도 코로나19의 수혜를 가장 크게 입은 시장으로 꼽힌다. 코스피는 지난달 18일을 기준으로 3,066포인트를 기록하며 52주 최저치였던 1,439포인트에 비해 110% 가까이 상승하는 기염을 토했다. 기술주 중심의 나스닥 또한 역사상 최고점인 14,175.12포인트를 기록했으며 일명 FAANG 기업(▲페이스북 ▲아마존 ▲애플 ▲넷플릭스 ▲구글)의 선전이 돋보였다. 우리나라에서는 일명 “동학 개미”로 불리는 개인 투자자가 코스피 상승의 주역이 된 가운데, 미국의 로빈후드·중국의 부추 등 해외에서도 많은 개인이 주식시장 상승의 흐름에 편승하는 모습을 보였다.
코로나19로 새로운 경제지표가 탄생하기도 했다. 주식시장이 가파른 상승폭을 보이면서 기업의 가치를 평가하는 중요한 지표 중 하나인 PER의 무용론이 제기되면서다. PER이란 주가수익비율로 주가를 주당순이익으로 나눈 수치다. PER이 50임은 기업에서 향후 50년간 벌 수익이 현 주가에 반영됐음을 의미한다. 기존 주식시장에서 PER은 해당 기업의 고평가·저평가 여부를 판가름하는 기준 중 하나로 기업의 가치를 평가할 때 활용됐다. 그러나 테슬라가 최초로 PER 1,000시대의 문을 열며 PER이 기업의 무형가치를 반영되지 않는다는 지적이 나왔다. 대신 주가 대비 ‘꿈’ 비율을 의미하는 PDR이라는 지표가 새롭게 등장했다. PDR은 기업의 예상 시장점유율 및 잠재력을 평가해 과열된 증시에서 시장의 흐름 및 주가 동향을 분석하려는 접근으로써 주목받고 있다.
세계 각국의 대규모 경기부양책과 백신 접종 효과에 대한 기대로 경제 회복이 빨라질 것이라는 예상이 퍼지자 코로나19로 큰 타격을 입었던 원자재 가격 또한 급등했다. 원자재 중 구리는 원유 등 다른 원자재에 비해 지정학적 영향을 상대적으로 적게 받으며 제조업 전반에서 필수자재로 사용돼 경기 선행 지표의 역할을 한다. 이런 구리의 현물가격이 상승하자 일부 전문가는 경제가 본격적으로 회복될 신호탄으로 해석하기도 했다.
인플레이션, 전문가들의 이상이몽(異床異夢)
경기 회복에 대한 기대로 국채 금리가 계속해서 높아지는 가운데, 일각에서는 뜨겁게 달아오른 세계 경제에 찬물을 붓는 인플레이션의 가능성을 제기하고 있다. 래리 서머스 전 미 재무장관은 워싱턴포스트 기고를 통해 “바이든 대통령의 부양책이 그간 경험하지 못한 인플레이션을 촉발할 것”이라며 우려를 표했다. 반면 제롬 파월 미국 연방준비제도(이하 연준) 의장은 현재 통화정책으로도 인플레이션 없는 완전고용 실현이 가능하다고 반박하는 등 인플레이션을 두고 설왕설래가 이어지고 있다.
인플레이션이 오지 않을 것이라고 주장하는 학자들은 2008년 금융위기를 근거로 제시한다. 2008년 금융위기 때도 시장에 엄청난 유동성이 공급됐으나 물가는 상승하지 않았다. 이로 인해 시장은 유동성을 늘려도 인플레이션이 오지 않는다는 경험을 했으며 그동안 유동성 확보에 적극적인 움직임을 이어왔다. 따라서 코로나19를 극복하기 위해 각국에서 푸는 막대한 양의 유동성 또한 2008년 금융위기처럼 인플레이션 없이 경기회복을 이뤄낼 수 있다는 것이 이들의 논리다.
반면 인플레이션이 올 수 있다고 경고하는 학자들은 국채 금리 급등으로 주장을 뒷받침한다. 금리 인상과 인플레이션의 상관관계를 이해하기 위해 기준금리가 내려간 상황을 가정해보자. 금리가 하락하면 통화량은 증가한다. 금리가 낮다는 것은 돈을 빌렸을 때 갚아야 할 대출 이자가 낮다는 뜻으로 사람들에게는 이전보다 대출을 받을 유인이 강하게 작용하게 된다. 그 결과 시장 내 통화량은 증가하며 화폐의 가치는 하락한다. 이때 화폐 가치가 하락하며 상대적으로 재화와 서비스의 가격이 상승하는 현상을 인플레이션이라 부른다. 일례로 독일은 1차 세계대전 패전으로 막대한 전쟁보상금을 지급하기 위해 화폐유통량을 늘린 결과 2년간 물가가 10억 배가량 상승하는 초인플레이션을 겪은 바 있다.
현재 시장에는 매우 많은 통화량이 유통됐으며 시장에 풀린 돈은 주식·부동산 등 자산시장으로 유입됐다. 코로나19발 경제 위기에 대응하기 위해 세계 각국은 기준금리를 제로금리 수준으로 낮췄다. 미국은 2023년까지 기준금리를 0.00~0.25%로 유지하겠다는 입장을 확고히 했으며 한국도 역대 최저인 0.5%를 유지하고 있다. 동시에 시중에서 채권을 사들이며 유동성을 확보하려는 노력도 이어졌다. 특히 미국은 무제한적 양적 완화 정책을 쏟아내 통화량을 늘렸다. 양적 완화란 금리 인하만으로 경기가 부양되지 않았을 때 중앙은행에서 돈을 발행해 시중에 유통량을 확대하는 정책이다. 미국 연준에서는 팬데믹 이후 매달 1,200억 달러 규모의 양적 완화를 진행했으며 지금과 같은 대규모 자산 매입을 앞으로도 유지하겠다고 밝혔다.
인플레이션의 명과 암
그간 인플레이션은 경제에 부정적인 영향을 끼친다는 이미지로 자리 잡았으나 인플레이션이 시장에 가져오는 긍정적인 효과도 분명 존재한다. 우선 인플레이션은 단기적인 소비 증대효과를 가져올 수 있다. 인플레이션에 대한 기대가 높아질수록 소비자에겐 나중에 가격이 더 오르기 전에 미리 상품을 구매할 유인이 생긴다. 이때 인플레이션이 소비 증대로 이어지기 위해서는 적절한 물가상승이라는 전제가 붙어야 한다. 적절한 물가상승은 시장 내 돈이 활발하게 돌면서 경제에 활력을 주는 현상을 의미한다. 그러나 실물경제에서 정부나 중앙은행이 적절한 물가상승을 인위적으로 유도하기는 어렵기에 인플레이션의 소비 증대 효과는 그리 크지 않은 것이 사실이다.
또한 인플레이션은 정부재정부담을 완화하는 효과가 있다. A국 정부가 백만 원의 재정적자를 부담하기 위해 이자율 10퍼센트짜리 1년 만기 국채 10개를 발행한 상황을 상상해보자. 이때 A국의 중앙은행은 정부가 발행한 국채를 모두 사들이기에는 돈이 부족해 화폐를 찍어냈다. 그 결과 A국에 인플레이션이 찾아와 A국 화폐의 실질적 화폐 가치가 하락해 1년 뒤 국채 10개 가격이 100만 원에서 200만 원이 됐다고 가정하자. 이때 A국 정부는 국채 만기로 중앙은행에 돈을 돌려줄 때 110만 원을 돌려주고도 90만 원의 차익을 얻게 된다. 이처럼 인플레이션은 보이지 않는 세금 수입 효과를 가지고 있다.
인플레이션의 몇몇 긍정적인 효과에도 불구하고 인플레이션에 부정적인 낙인이 찍힌 것은 그 역효과가 더 크기 때문이다. 인플레이션의 발생은 물가상승으로 인한 실질임금의 감소를 야기한다. 예를 들어 기존에 300만 원으로 생활유지가 가능했던 가구는 인플레이션 발생 시 임금이 310만 원으로 올라도 생활이 어려울 수 있다. 이에 더해 인플레이션은 투기적 자산의 가격 상승을 부추긴다. 인플레이션으로 화폐 가치가 하락하면 현금으로 보유하는 예금의 유인이 감소해 부동산·주식 시장으로 돈이 몰리고, 이는 시장 전반에 버블이 끼는 결과를 낳는다.
드리우는 인플레이션의 그림자, 대안책은?
단기적으로 인플레이션은 금리 인상에 대한 불안에 기인해 주식시장에 하락 압력을 가한다. 지금과 같이 국채 금리가 빠르게 상승하거나 각국 정부가 금리 인상 카드를 꺼낸 상황에서 투자자는 불안정한 주식보다 안정성을 갖추면서도 이전보다 수익율이 좋아진 예금이나 채권을 선택할 유인이 커진다. 주식시장의 수요가 채권 시장과 예금으로 빠지며 주식 가격의 하락을 야기하는 것이다. 실제로 현재 인플레이션과 실적 개선에 상대적으로 긴 시간이 걸릴 것으로 예상되는 기술주와 성장주는 금리 상승 우려에 대한 반응 폭이 크다. 그러나 금리 인상이 반드시 주식시장의 조정 혹은 하락장 형성을 유도하지는 않는다. 금리 상승은 곧 경기 회복의 징표로도 작동한다. 따라서 금리 인상으로 인한 압박을 고려하더라도 경기 회복을 통한 기업의 실적과 전망이 더 크게 좋아질 것이라고 시장이 판단한다면 주가는 금리와 동반 상승할 수 있다.
주식시장의 불안에도 불구하고, 인플레이션이 전체 경제에 가져오는 폐해를 감안해 정책 당국이 적극적으로 금리 인상에 나서면 되는 것 아니냐는 지적도 제기된다. 그러나 여전히 세계 각국은 쉽사리 금리 인상에 나서지 못하는 상황이다. 인플레이션 우려에도 쉽사리 금리인상 카드를 내밀지 못하는 이유는 ‘잃어버린 20년’이라 불리는 일본의 장기 경기 침체의 발생 과정을 통해 유추해볼 수 있다.
잃어버린 20년의 경고?
1980년대 일본은 50년대 한국 전쟁 특수 이후 지속적으로 높은 성장률을 유지하며 미국을 위협할 차기 경제 대국으로 성장했다. 당시 일본 정책 당국은 호황 속에서도 세계시장 내 자국의 시장점유율을 지키기 위해 초저금리 정책을 유지했다. 또한 기업들에게 토지 투자를 적극 권유하는 방식으로 내수경제를 활성화했다. 이는 소기의 성과를 거뒀으나 시장 전체, 특히 부동산 시장에 급속도로 버블을 발생시켰다.
이후 일본 정부가 유동성 회수를 위해 1989년 5월 2.5%에서 1990년 8월 6%로 단기간에 금리 인상을 단행하자 버블은 순식간에 꺼져버렸다. 저금리를 믿고 대출금으로 부동산을 매입한 사람들은 이자 부담으로 부동산을 대거 매물로 내놓았고 공급이 늘어나자 부동산 가격도 급락해 안전하다고 여겨졌던 부동산의 담보가치는 폭락했다. 은행은 부동산담보대출을 원활히 상환받을 수 없었고 이는 부동산에 투자해 손해와 유동성 위기를 겪고 있던 기업에게 부채 상환 압박으로 돌아갔다. 결국 부채를 상환하지 못한 기업과 상환받지 못한 금융기관 모두 도산해버리는 최악의 사태가 발생했으며 이는 일본 경제에 오랜 후유증으로 남았다.
물론 일본의 ‘잃어버린 20년’은 여러 특수한 제반 상황에 기인한 것으로 현재 세계 각국이 단순한 금리 인상으로 그러한 상황에 내몰릴 수 있다고 판단하기는 어렵다. 그러나 여전히 금리 인상 및 가계와 기업의 대출 상환 압박과 이자 부담, 나아가 금융기관의 대출 부실은 경제에 큰 악영향을 끼칠 수 있는 요인이다. 인플레이션으로 인한 경기 불안과 금리 인상으로 인한 경기 악화 사이에서 정책 당국의 고심이 깊어지고 있다.
두 경제 대국의 엇갈린 청사진
인플레이션 우려에 대해 세계 패권을 두고 다투는 미국과 중국은 각기 다른 방법으로 대응하는 모습을 보였다. 지난달 5일 열린 전국인민대표대회(이하 전인대)는 중국의 본격적인 유동성 긴축을 예고했다. 중국 지도부는 정무 보고에서 총부채 비율 유지 의지를 내비치며 재무 안정성 확보에 집중하겠다는 경제 기조를 밝혔다. 당국은 외부 예측보다 저조한 연 6.0% 이상 국내총생산 성장률을 목표로 제시하고 지방정부 특수채 발행 규모를 작년보다 1,000억 위안 낮게 책정하는 등 보수적인 태도를 견지했다. 전인대가 열리기 이전에도 인민은행은 공개시장 조작을 통해 채권을 매각하고 대출 총액 억제를 지시하며 일찍이 유동성 회수에 나섰다. 공개시장 조작은 금융기관을 상대로 중앙은행이 유가증권을 매매하는 정책으로 통화량이 많은 경우라면 중앙은행에서 보유한 증권을 매각해 시장 내 통화량을 흡수한다. 전인대의 해당 조치는 자산 거품 형성을 방지하고 신용 창출을 억제해 인플레이션을 막는 한편 자국 내 기업의 수출경쟁력을 확보하기 위해 위안화 환율을 안정화하려는 움직임으로 보인다.
반면 기축통화국인 미국은 가시적인 인플레이션 대응 조치가 조심스러운 눈치다. 지난달 18일 연준은 제로 기준금리 동결 내용이 담긴 정책성명서를 발표했다. 달러 강세를 전망하는 측은 백신 접종과 바이든 행정부의 재정부양안으로 경기가 회복세로 접어들 것을 고려해 기준금리가 상향조정될 것이라 예상했다. 하지만 연준은 경제 전망이 아직 불확실하며 완전 고용과 평균 2% 인플레이션이라는 목표를 달성하기 위해 더 많은 시간이 필요하다는 입장을 전했다. 파웰 연준 의장도 연방공개시장위원회에서 인플레이션 조짐을 인정하면서도 현시점에서는 양적 완화 정책을 유지하는 것이 중요하기에 긴축전환 가능성은 없다고 강조했다.
인플레이션 우려 속 한국 경제의 불안요소
인플레이션의 우려에 미·중의 경제정책이 엇갈리는 가운데 지난 2월을 기준으로 우리나라 10년물 시장금리는 2%를 돌파했다. 주요 국가의 중앙은행이 미국발 국채 금리 매입 시류에 편승한 상황 속 한국은행도 올해 상반기 7조 원의 국채를 매입하겠다는 계획을 밝혔다. 이는 원활한 경기 부양을 위해 대출금리 동반 상승을 막고 환율 변동성 확대에 대응하기 위함이다.
그러나 유동성 과잉이 계속해서 지적되는 현시점에서 정부의 추가 국채매입은 유동성을 감당하기 어려운 수준까지 높일 수 있다는 목소리도 나온다. 특히 558조 원 규모의 예산과 약 20조 원의 4차 재난지원금·전 국민 위로금 지급은 지난해 12월을 기준으로 10% 정도 상승한 시중 통화량을 더 늘렸다. 이에 시장 내 유동성 과잉이 급격한 인플레이션이라는 부메랑으로 돌아올 수 있다는 우려가 제기되고 있다.
과잉 유동성과 더불어 ▲유통된 자금이 주식·부동산 시장으로 쏠리는 현상 ▲지속적인 가계·기업부채 증가도 차후 우리 경제에 치명적인 타격을 줄 수 있는 요인으로 꼽힌다. 이주열 한국은행 총재는 한국경제학회 포럼 축사에서 “코로나 백신 보급으로 본격적인 경제 회복을 확신하기에는 안심할 수 없다”며 주식‧부동산 시장으로의 자금 쏠림현상을 한국 경제의 취약점으로 꼽았다.
작년 12월 발표된 한국은행의 통화신용정책 보고서는 지속적인 가계부채의 증가로 금융불균형 현상이 나타날 수 있음을 명시한 바 있다. 금융불균형은 일부 금융자산의 가격이 미래소득의 현재가치를 크게 상회해 시장 내 자본이 제대로 활용되지 못하는 현상을 의미한다. 불균형이 축적될수록 금융위기와 경기침체의 가능성은 커진다. 한국은행은 국내금융불균형 수치 분석 결과를 발표하며 2008 금융위기 이후 최고치를 기록한 주요 원인으로 가계신용을 꼽았다. 이에 가계부채 관리를 위해 금융위원회와 금융감독원은 DSR(총부채원리금상환비율)* 강화를 골자로 하는 ‘가계부채 관리 선진화 방안’ 발표를 예고했다. 일명 ‘LH 사태’로 인해 이달 중순 발표 예정인 해당 방안은 대출 한도를 줄여 주택 시장으로 고액의 자금이 흘러 들어가는 것을 방지하는 역할을 수행할 것으로 기대된다.
정답 없는 인플레이션 질문지
팬데믹으로 수축된 세계 경제가 경기부양책과 백신 보급으로 경기 과열에 이를 것이라는 전망이 지배적이다. 또한 미 연준이 기존 입장을 수차례 재확인한 만큼 경제 위기에 대처하기 위해 취했던 양적 완화의 규모를 점진적으로 줄여가는 ‘테이퍼링’은 시기상조라는 것이 중평이다. 그러나 여전히 경제 회복 시점을 두고서는 의견이 분분하다. 이런 상황에서 연준이 단기 국채를 매도하고 장기 국채를 매수하는 오퍼레이션 트위스트 도입을 검토하는 등 세계 각국은 경제 회복 시점을 앞당기기 위한 여러 대책을 마련하고 있다. 어지러운 국제 통화 질서 속, 우리나라는 균형 있는 전략을 택할 수 있을지 주목해야 할 시점이다.
*DLS: 대출을 받으려는 사람의 소득 대비 금융부채의 원리금 상환 비율. 1년에 100만 원 소득과 대출금으로 30만 원을 갚고 있다면 DSR은 30%.
민건홍·신형목·이채윤 기자 celestial@korea.ac.kr
